【资料图】
事件：4 月11 日，央行公布2023 年3 月金融数据，（1）新增社融53800亿元，wind 一致预期44220 亿元，同比多增7235 亿元；（2）新增人民币贷款38900 亿元，wind 一致预期30920 亿元，同比多增7600 亿元；（3）M2 同比12.7%，前值12.9%；M1 同比5.1%，前值5.8%。
超预期天量社融再现。3 月社融同比多增7235 亿元，其中信贷同比多增7211，主要依靠信贷拉动。社融存量同比增速为10.0%，较前值上升0.1 个百分点，延续上行趋势。社融、信贷大幅放量，同时居民端、企业端均表现亮眼，总量和结构延续走强，但市场反应明显与数据相悖，数据发布后，债市几乎是立刻演绎利空出尽，多头情绪高涨，国债10 年活跃券收益率一路下行0.8BP，整体上市场对社融高增的可持续性和经济内生动能的强度仍存在顾虑。
市场顾虑一是认为社融主要是短期冲量所致，后续动能可能更加不足。
一方面企业贷保持高增，主要是受到基建、稳增长政策的支撑，目前专项债投放节奏与2022 年基本保持一致，参考去年，由于对公项目投放前置，项目储备后续可能有限。另一方面，3 月居民信贷的表现较为亮眼，2 月以来居民短贷持续修复，主要是由于春节以来银行放贷任务集中释放，消费贷利率普降，但消费贷未必引致消费，部分可能用于贷款置换，因此短贷后续动能或将减弱。即使提前还贷，居民中长贷仍强，可能印证了3 月地产数据的回暖，但高频数据显示商品房成交数据近期下滑超季节性，地产修复的可持续性有待进一步观察。
市场顾虑二是认为资金空转，难以充分表征实体经济内生动力。一方面，对公贷款的投向主要集中于稳增长领域，但形成实物工作量较为滞后，我们发现今年以来企业中长贷款与沥青开工率发生了明显背离，尽管企业生产端有所恢复，但落地程度仍远不及信贷投放力度；另一方面，尽管最新央行问卷调查显示居民储蓄意愿有所下降，但居民储蓄仍处于高位，一季度合计新增居民存款9.9 万亿元，已经接近2021 年全年增加额，近期中小银行受自律机制影响下调存款利率，同样可以反映出目前银行存款体量较大，负债端成本承压。
整体上我们维持社融全年走平的判断，但节奏上前高后低，由于一季度经济相关数据使得经济弱修复的预期不断兑现，同时近期3 月物价同比数据跌落1%，目前市场的经济预期情绪整体偏弱，后续需要进一步观察反映经济内生动能的高频数据走势，特别是地产端修复的可持续性。
风险提示：疫情发展超预期；政策不及预期；海外扰动超预期
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